融创或需出200亿港元才能完成绿城股权并购

　　收购绿城或生变数 融创“高周转”面临挑战

　　王小明

　　融创收购绿城这宗中国房地产界最大的并购案如今正面临变数：鉴于香港证监会[微博]可能认为融创中国与宋卫平属于一致行动人士，该收购将触发全面收购要约，这意味着融创有可能要掏出近200亿港元才能完成绿城的股权并购。

　　对于目前手持现金已经超过200亿元的融创而言，虽然支付这笔资金表面上没有任何问题，但一旦收购成行，融创势必将被该收购“掏空”，账面现金所剩无几。更为关键的是，在收购绿城之后，融创与绿城“融合”也是个不小的难题，即使融创能够通过此次并购晋级千亿房企的梯队，其未来中高端的产品定位也将使其高周转的战略面临挑战。

　　收购变数

　　“任何情况下我们都不会放弃这起收购。”8月26日融创中国(01918.HK，下称“融创”)在香港举办的2014年中期业绩发布会上，孙宏斌表现出的依旧是其一贯以来“不抛弃、不放弃”的孙氏性格。

　　孙宏斌此番表态的背景是，在业绩会前，有香港媒体爆出，香港证监会认为融创中国与宋卫平属于一致行动人士，合共持股超过三成，根据规定，如果融创要继续收购绿城股权，就需要提出全面收购要约，也即融创需要拿出近200亿港元收购绿城的全部股权，由于涉及金额远超原计划，估计融创有可能放弃收购计划。

　　有熟悉资本市场的投行人士认为，根据融创及绿城的业务往来，孙宏斌及宋卫平肯定属于一致行动人士。其指，早前阿里巴巴[微博]入股银泰同样被指为一致行动人士，但因交易是以发行新股进行，故可以争取证监豁免全面收购，但融创纯粹是向宋卫平收购旧股，因此恐怕难以取得豁免。

　　尽管融创的半年财务报表上显示，截至今年上半年，融创手持的现金余额从去年年底的160.09亿元增加了43.6%至229.85亿元，但一旦要融创拿出近两百亿港元的现金去完成绿城股权收购，融创的账面现金将所剩无几。

　　“完成收购有可能促使融创的净负债率急升40个百分点，并耗尽手头现金。”德银以及野村证券均认为，鉴于目前困难的融资环境，融创收购绿城的举措可能太过于“积极”。

　　今年上半年，融创的净负债率比率已经有所下降，从去年年底的69.7%降至66.7%，如果融创被迫需要完成绿城的全面股权收购，其负债率将很快突破100%，重新达到融创2011年之前高负债的危险水平。

　　对此，以大胆著称的孙宏斌似乎并不担心：“收购虽然会令负债增加，但同时也会令资产增加，以绿城的资产价值，交易完成后对净资产负债率的加幅其实有限。”孙宏斌甚至表态，即使香港证监会不批，融创也能私有化绿城，“买块地都要100个亿，借钱私有化也没有问题。”其预期，该收购最快将在两周内完成。

　　融创的底气可能来源于其不断改善的业绩。2014年上半年，融创完成合约销售额298.02亿元，较去年同期增长了26%；收入达90.67亿元，同比增长6%；毛利润达20.34亿元，同比增长14%；本公司拥有人应占核心净利达10.23亿元，同比增长21%，经营业务、投资业务、融资业务的现金流都有不同程度的增加。

　　良好的现金流在一定程度上可以提高企业运营的安全系数，但这一切均需建立在持续高周转前提下，问题在于，收购绿城之后，融创高周转的策略能够延续吗？

　　高周转挑战

　　“虽然收购短期内会增加融创的现金流出，对融创的资金链产生一定的考验。但一旦收购完成，融创将赶超华润置地、世茂房地产等企业，一跃进入房企第一梯队。”易居分析师丁祖昱认为，如果融创与宋卫平真的被认定为一致行动人而要进行全面要约收购，对融创而言是利大于弊。

　　这并不难理解。数据显示，今年上半年，绿城完成的销售收入虽然同比下滑了15%，但累计金额也达到了276亿元，按照其计划，今年的销售目标为650亿元，与融创今年的销售目标一样，这意味着，如果融创完成绿城的收购，融创+绿城两家今年的销售总额也将超过一千亿元，成为中国房企下一个千亿级企业。

　　但事实上，融创与绿城的融合远非销售数字的简单叠加那么简单，虽然融创一直坚持的中高端产品定位与绿城产品的定位基本符合，但两者在同区域竞争、团队、理念方面的融合对孙宏斌而言会是一个不小的挑战。

　　根据孙宏斌目前透露的计划，在收购绿城之后，融创将对绿城的业务布局进行局部调整，即逐步集中于大城市项目的发展，适当减少三、四线城市的业务，主要看好的城市有南京、福州、厦门、广州、深圳等。

　　这与目前融创“区域聚焦”的策略极为类似：当前融创的布局主要在北京、天津、上海、重庆和杭州等核心城市，在长三角地区，融创的布局与绿城亦有重合之处。

　　在问及未来在长三角地区双方如何解决区域竞争的问题时，孙宏斌并未正面回应，只表示：“未来会继续拿地，至于是合作拿地还是单独拿地，暂时还没有计划表。”至于双方此前合作的“融绿”平台，也将继续存在，不会消失。

　　这个回答从某种程度上表明，孙宏斌尚未完全做好融创、绿城融合的未来计划，双方融合的方式、效果目前仍是未知数。

　　在丁祖昱看来，融创能够在该笔收购中受益于绿城的品牌影响力，“尤其是在长三角地区，绿城的口碑将会为融创起到保驾护航的作用。”丁祖昱表示。

　　但就产品战略而言，融创与绿城融合之后，如果要继续坚持高聚焦、高品质、高周转的战略，达到持续规模化发展的目标却并不容易。公开数据显示，在2013年销售前十强的企业中，有9家企业的产品定位均是中低端，产品销售均价在1万元左右，其中碧桂园和恒大的均价甚至只在6000~7000元之间，唯一例外的只有绿城，产品单价在1.9万元左右，但排名第十。

　　“中高端的产品定位与规模化企业的运作要求还是存在一定的矛盾，毕竟中高端的市场份额肯定要比中低端市场小得多。”有市场分析人士告诉记者，融创与绿城融合之后，如果继续坚持目前的产品定位，其高周转的策略将受到挑战，规模化发展也将成为难题。

　　就融创与绿城目前的市场布局而言，北京、上海的中高端市场还可以持续看好，但诸如天津、重庆、杭州等城市，未来中高端产品的消化能力都极其有限，而苏州、无锡等城市则基本依靠不上。在这样的背景之下，融创高周转的策略能否持续将成为疑问。

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