随着第一次沪港两地市场连线测试的圆满结束，投资者期待沪港通来临的热情不断地升温。两地市场联席交易的计划其实已经酝酿了七年之久。然而由于2008年全球金融危机，2007年时推出的港股直通车计划最终被搁置。尽管如此，当年的港股直通车曾被认为是当时香港恒生指数攀升阶段最重要的催化剂之一。

　　新的沪港通计划和七年前的港股直通车相比有新的内容。沪港通计划不仅仅允许内地投资者从港交所购买股票，它还批准了内地投资者在港交所拥有2500亿港股交易配额，同时也批准了香港投资者在上海交易所3000亿的A股交易配额。意味着，通过两地市场证券交易所的跨境资本流动，中国严密的资本管制大门首次被政策缓缓打开。这是中国资本市场迈向国际化的显著地一步，对于中国市场来说是一个长期的利多信号。

　　然而，当下市场的共识是，沪港通中可以两地交易的股票将会受益，而这些股票上涨的正面影响将进一步蔓延到整个股票市场，产生如同2007年时港股直通车推动的那样的大牛市。如果是这样的话，我们应该可以在沪港通相关股票交易的数据里看到以下情况出现：一是，随着市场对这些股票的兴趣不断地升温，这些股票的成交额占市场总成交额的比例应该呈上升趋势； 二是，随着资金陆续流入这些股票，沪港通股票池整体应该跑赢市场； 三是，同时在两地上市股票之间的价格差异应该缩小。只有交易数据印证了这些情况，我们才可以得出沪港通是市场强劲反弹动力之一的结论。

　　但是，实际的交易数据却无法印证这些情况。实际情况是，港股通股票的成交额占港交所总成交额的比例，从公告前的大约70%降到最近的50%；沪股通股票成交额占上交所[微博]成交额的比例，从84%下跌到75%：两地市场内沪港通相关股票的市值加权平均回报，从4月该计划宣布以来，居然小幅跑输大盘。值得注意的是，与市场共识恰恰相反，两地同时上市的股票的估值差异，并没有由于潜在的套利交易机会而逐渐消失。

　　此外，两地交易所在对接的时候，对于应付交易日、交易时间、结算以及资本利得税收的不同规定需要做大量的准备工作。机构投资者未必希望让内地的证券机构作为其购买A股境内托管人，而是希望香港本地的券商可以成为其A股的托管人。同时，有关部门必须处理如何在海外市场将港币兑换成人民币以购买内地股票的问题；还必须考虑的是，由于交易所ETF指数基金和标的股票之间，由于交易量的突然变化而出现的价格差异，并产生的潜在套利机会，以及两地市场的不同结算日的时间差，而产生的对突发性消息的套利机会。总而言之，两地市场的不同投资者必须在平等一致的交易环境下投资，方可让这个计划有长期的持续性。据报道，许多大型基金，如景顺及德盛安联等表示，暂时对沪港通计划持观望态度，而景顺将继续通过现有的QFII和RQFII制度在中国投资。

　　长期看，沪港通是非常有建设性意义的。当前，A/H股之间的折价主要在于，在A股市场上市的银行板块和一些大盘工业板块比其H股便宜。但其他行业，主要中小盘股，则是溢价交易。这样的定价结构是由于不同的投资者机构和投资行为差异而决定。在内地市场，大约70%是具有较强投机动机的散户投资者，但在香港市场，70%是更注重长期价值的机构投资者。当A股市场引进更多的关注长期价值的机构投资者之后，A股市场现有的以散户为主导的博弈投机行为或将发生改变，并有可能逐步地转变为更加注重价值的投资风格。尽管理论如此，但很多年前推行的QFII制度而引入的国外机构投资者，似乎还没有对在A股市场的投机理念产生太大影响。

　　随着中国资本账户的逐步开放，我们会看到更多的跨境资本流动。从历史上看，中国一直努力通过廉价出口来吸引外国储蓄，中国巨额的外汇储备恰恰证明了这一点。但随着中国人口老龄化，储蓄率开始下降，并很可能导致资金以消费和投资的形式开始外流到其他国家。中国人的海外旅行和购房的最新趋势，中国对非洲和其他亚洲新兴经济体基础设施的投资，都标志了这一个将要来临的历史性的趋势。中国央行[微博]在今年年初将人民币交易区间增加了一倍，其后一向平稳的人民币的交易波动，比其他主要货币如欧元和美元更高。这个迹象表明跨境资本已经开始因为人民币升值预期的逆转而开始大幅流动，并将伴随经济风险。沪港通最初计划的500亿元人民币资金净流入配额，反映了中国正在密切监测和管理跨境资本流动带来的风险。

　　总之，沪港通是中国资本账户开放的重要一步，其短期利好因素被市场夸大，交易数据表明该计划在短期里更像是一个两地市场近期反弹的借口，而非根本原因。

　　(来源FT中文网)

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