新浪财经讯 北京时间5月4日消息，由新浪财经-兴业全球基金主办的巴菲特股东大会中国投资人酒会，于北京时间5月4日上午9:00-12:00(美国中部时间5月4 日20:00-23:00)，在巴菲特的故乡奥马哈举行。在嘉宾致辞环节之后，多位嘉宾进行了精彩的圆桌讨论。参与讨论的嘉宾包括兴全绿色投资总经理陈锦泉、盈信投资集团合伙人张峰、中国清洁科技集团创始人罗建刚、红利金融投资组合经理吴。

　　主持人：今天论坛主要讨论新经 济对价值投资提出的挑战。近几年大家都开始关注由高科技发展带来的新兴经济，比如特斯拉[微博]、比亚迪、Facebook、苹果，这些基于高科技的发展越来越多地受到市场关注。

　　我们知道巴菲特本人是不投资互联网新兴行业的，这就引发了关于新经济形势下对价值投资的讨论。到底巴菲特推崇的价值投资是什么？在新经济蓬勃发展的今天，我们应该如何看待价值投资？有请台下的观众踊跃提问，踊跃发言。

　　第一个问题想问一下在今天的股东大会上，您对巴菲特哪个观点印象最深，原因是什么？

　　陈锦泉：巴菲特回答最近五年关于他们的业绩和标普500的差异的时候，他认为原因可能是目前的市场环境，因为他们也足够大了，可能没有做的特别好。任何一个投资公司或者投资基金都会面临着压力，所以我认为所有的投资者都应该对于基金管理人更加宽容一点儿，因为投资永远是一个长跑者的游戏。所以，过去的五年 也许并不能说明什么东西。

　　主持人：刚才提到的新兴经济，想问一下在座的四位嘉宾，是否在这个领域有过投资或者正在投资？您认为相比巴菲特的价值投资，新兴领域的投资存在什么机会和风险？

　　陈锦泉：越来越短，你对它的成长和商业模式其实更加难以把握。不像一般的商业模式的把握，它需要我们有更加专业，更加深度的跟踪和长期的耐心。这些方面的投资，可能要作为一个类似于价值投资这样有信仰方向的投资，你才可能真正把握它的机会。

　　张峰：我想先给大家分享一下对新经济的看法，我不觉得价值投资人就对新经济不了解。比如巴菲特今天讲了两个科技的公司，一个是互联网短租公司，想不到八十几岁的老人对这个商业模式很熟悉，他说这些公司会反击，甚至用法律的方法来反击。这跟中国的现状比是很有现实意义的，比如出现了一系列的宝类，把基金和银 行给惹急了，于是就用行政手段对互联网金融进行限制。换句话说，它的长期

　　的复利是不是有人在研究，巴菲特比很多人看的都透，他对新经济有所疑虑。

　　他曾经在80年代的一份年报中讲过一句话，当时有“7+1”个伟大的公司，这8个公司的的ROE平均是57%。57%的ROE是什么概念？基本上高得离谱了。A股平均下来是非常低的，而且这些年还在下降。他说这“7+1”都不是新经济的，不管老经济，新经济，要找到能够长期持续挣钱的机器，他发现还是从老经济里找到的多。

　　在中国，老经济包括典型房地产、银行业，也包括白酒行业。大家可能知道盈信持有茅台已经十年了，这十年 账面上挣了70倍。根据过去的年报――我们非上市银行看了有30多家，房地产看的更多了，我们是朗诗地产第二大的股东，这些行业普通的特点是毛利被压缩。 四年前大部分房地产公司毛利能做到百分之四五十，现在降到百分之二三十，银行利差从三点几慢慢到现在二点几，可能还会往下走，毛利在压缩。

　　另 一方面，周转速度在下降，这最终都会影响到资产的回报率。老经济里能不能找到持续的复利呢？有可能。但是整个中国经济简单讲像一个车在转90度的弯，为了 转成以消费拉动的模式，它要做什么事儿？第一首先是减速，第二踩刹车，第三开始转这个弯，这个弯转过来的过程是要时间的，没那么快，改革提供了很多内在的动力和框架，但是这个转型的过程并不容易。

　　所以，我们看到对环保，对互联网新模式需求的出现。确实有很多需求出来，但它 也在变化之中，而且最后你还要考虑估值。所以，综合起来看，比如新浪的微博最近上市了，非常棒。微信一个红包把马云[微博]打的措手不及。马云最牛的一句话，我打着望远镜在中国也找不着对手，现在一下发现对手来了，而且很强大。

　　所以，换句话说，即使那么强大的生意，在新经济中也面临变数。老经济减速，新经济崛起，但是看起来公司估值很贵，在这个情况下找到一个复利的机器并不容易。我们不是经济分析师，也不是股票分析师，我们是要分析生意，找到投资机会的，可能还得继续找。

　　罗建刚：刚才讲到绿色能源，这个方面我们这几年一直在关注，刚才主持人提到新经济和价值投资这个问题，很多人会觉得是个矛盾。但实际上我觉得从巴老的角度来讲，刚才我们前面几位老总也分析过，很多人觉得价值投资应该算低风险，觉得比较保险的，但实际上我觉得这条路恐怕很多人都试过。从价值投资的角度来讲， 巴老的价值投资跟我们一般人的价值投资也不是完全一样的。

　　在投资领域，我们这几年在关注这个问题，为什么没有做基金？这也是有另外一个原因。这几年大家也看到清洁能源领域经过了大起大落，国内像太阳能领域，这是今年的一个大泡沫，到现在有了大调整，在美国也是经历了一个大的周期。我们2009年开始关注这个领

　　域，我们接触过太阳能、风能，这几年我们跟胡总关注美国和LED相关的市场。国内雾霾以后，相关的空气治理方面，像汽车尾气排放，燃料电池也是我们关注的方面。

　　我 认为，这些领域算得上新经济，但实际上有些技术也是很老的技术了。从价值投资的角度来讲，巴老提到了几个例子，包括买农场，或者纽约大学边上的地。根据这个市场，我们很多人在做投资的时候，不管怎么样，可能潜意识里都会从巴老这边或者前辈这边学习他的一些理念。

　　从我们的角度讲，我们进入这个领域，实际上在 经济走到一个下坡的时候，价值肯定是体现出来了。我们觉得这里面，包括很多的投资，实际上是清洁能源领域长期的积累。它的壁垒也在那边，价值肯定是体现出来，我们肯定要防止它的风险。

　　清洁能源领域在美国在西方的一个特征就是拿政府的投资比较多，在这方面它的门槛是很高的。大家知道前几年无锡尚德也好，其他公司也好，他们处在一个生死攸关的阶段，如果进入这个领域以后，它不能起死回生，投资也就打水漂了。

　　价值投资很多时候它的风险也在这边，我们对这方面的理解，投资的一些例子以后有时间我们可以跟大家再分享一下。价值投资或者新经济实际上就是这样，像刚才几位老总讲到的，价值体现出来的时候，实际上它的投资的机会也是相当大。谢谢。

　　吴：出国之前我接触过几个民营企业的老板，他们都是草根出身的。他们给我一个印象很深的观点，我那个时候也会跟他们探讨比如他们要多元化或者做一些突破传统领域的投资，不只一个企业家跟我讲过这个观点，我永远只做我能控制的事情。

　　回到今天这个话题，传统经济还是新经济，我觉得我们从巴菲特的投资理念当中可以看到，或者我们能够高度认同的一点是，我们永远去做我们所能认知和能把握的领域，不管那是传统经济还是新经济。

　　我 们在纽约有个合伙人，斯坦福本科毕业，哥大研究生，一直很专注，思想很活跃。2007年投互联网经济方面，一直到现在也很成功，因为作为一个年轻人，他这方面领悟比较高。我们四十多岁，对新经济的认知也比较迟钝，在这方面我们不太具有那么深的认知。所以，我们可能就比较回避一些。

　　如果要问清洁能源算传统经济还是新经济，这可能要往新经济去靠。为什么你说你不懂新经济还投清洁能源呢？我们具体来看， 2007、2008年美国能源危机兴起的新能源的投资泡沫破灭以后，我们觉得还有很多公司确实沉淀了大量的技术，如果这些技术能够得到很好的应用，这些企业都有很强的后劲。我们选择一些标的公司做投资，用VC而不完全用PE的眼光去做，我觉得也许会有我们意想不到的收获。

　　主持人：谢谢。

　　陈锦泉：补充一点，谈到清洁能源，巴菲特过去几年也涉及到太阳能电站，光伏电站，以及天然气发电项目的投资。按照我们的理解，以巴菲特的价值投资或者长期复利的想法，这两种业务有几点是相符合的。

　　一个是长期的特许经营，以及做这些项目一般来讲它的内部回报率达到了一定的水平。但这是不是特别符合他长期以来的价值投资的方法呢？其实我目前来讲还很难评估，因为我们对新经济的看法，对它整个估值体系，跟传统的巴菲特目前习惯使用的这种体系其实还是有比较大的区别。所以我们也在思考，巴菲特在这些领域找 到了一些结合点，但其实并没有找到和他的价值投资的那一点完全相通的地方，包括他投资铁路的项目。我们还是在学习和探索当中。

　　主持人：下一个问题是美股市场，请各位嘉宾介绍一下您在美国都投资了哪些领域，您怎么看待今年的美股市场？

　　陈锦泉：我们主要侧重的是国内的A股市场，我们没有投资美股市场。

　　张 峰：我们关注的是中国基本面的公司，有一些在美国上市，我们跟踪大概四百家公司，也有中国的，也有在美国上市的。中概股这一块，我觉得买的时候有什么典型的情况呢？比如前几年新东方曾经遇到过一件事情，大家担心它的结构，然后又被浑水做空，掉下来。这个时候如果大家确定它未来的现金流的成长确定性，根据那个算下来你觉得合理，至少相对来说是比较有可能，有安全性的。

　　但现在来看，我个人的结论是，很多的公司，随着科技股的估值升高，处于相对泡沫期。不仅仅 我们这么看，包括美国一些著名的价值投资基金也一样，比如巴甫洛斯(音)写了一本书讲安全边界。最近他发言说美国科技股的估值可能属于泡沫期，可能美国科技股估值的下跌，对中国的中小盘和创业板公司的估值都会产生影响。

　　罗建刚：我们在美国是做一些股权方面的投资。美股市场大家肯定都知道今年的一些大的并购，包括Facebook和Google的并购，这都是跟新经济相关 的。我感觉新经济出来后，我们虽然不能叫年纪大，但很多东西确实看不懂。

　　这可能会带来一定的泡沫，回落的情况我觉得很难预测。如果要预测这种东西，我的感觉可能还是像巴老的观点一样，你还是要回归基本面。从我们的角度，我们的投资没有在二级市场，凯文他们对二级市场或者对美国股市研究更透彻一些，我在这边 就不要班门弄斧了。

　　这种东西的预测可能很难，到底有多大的泡沫？有些人会讲现在可能调整得差不多了，有些人觉得还会进一步调整，都是仁者见仁智者见智的说法。从我们的角度，我们投资LED公司，可能再购买美国这边的一些技术，可能做一些国内的技术转让。从产业的角度来讲的话，也许把这些风险给对冲掉了。这是我的一些想法。谢谢。

　　吴：我们在美国市场投资也很少，最早是参与一个创业公司的投资，通过可转债的形式跟建刚先生一起投清洁能源，二级市场比较少涉足。

　　主持人：大家基于自己的投资经验说一说今年对A股的看法，A股发展的走势会是怎么样？

　　张峰：就像您提醒的，我们不应该对市场走势做任何具体的预测，但我们可以分享一下怎么看经济，怎么用咱们今天或者以前学到的东西找复利的机器。

　　中 国经济大的方向，举家庭的例子大家很容易理解。假如前几年整个家庭经济活动是今天买冰箱，明天买彩电，后天买车买房，你会发现一点，你不可能一直无限制的持续做投资。国家也是一样，修路，公司扩展产能，然后出口等等。以投资为拉动的经济体系天然的有一个特点，它一定是不可能永久持续每年都比去年投资更高 的。路总有

　　修完的一天，家里的三大件也总有买得差不多的一天。对经济体来说应是消费拉动的，就像台湾今天可能相对健康。一个家庭今年吃的酱油比去年好一点儿，过几年又换，比如有机的，非转基因的，天然发酵的等等，消费的升级是非常持续的。

　　但 可惜中国经济原来的引擎是以投资为拉动的。为了投资拉动，让银行低息向中国老百姓借钱支持投资，给予充足的资金支持，这个相配套的模式现在不太能这么做了。本来大家遇到经济危机恐慌了赶快应付一招，应付是短期是有效，现在继续用这个方式来饮鸩止渴。所以，原来引擎的乏力就确实展现出来了。

　　然 后又加上打腐败，高端的消费下来，消费的升级是不是有呢？如果你真的把到现在为止的年报和季报看一下，有一些生意的增长还是很持续的。这些持续性往往对应的是什么呢？我不能说多么的准确，但我们看到能够持续的都是有真实的刚需的。这个刚需的特征既有消费的变化，也有结构性的变化。

　　比如房地产下来了，但房地 产行业中绿色环保建材正在替代老的建材，环保建材就可能有持续的增长。消费里高端的消费受了影响，比如手表突然一下少了一大批买的人，送礼市场下来了，但是这一领域也有刚需，针对终端需求能够拉近消费者距离的品牌可能会看到它逆势成长，它的估值可能会被通杀下来。

　　所以，你一方面要找一个领域，它一定从生意上能有长期持续的发展，最好是跟着消费拉动走下去，能够走十年、二十年。还有一点它的估值，因为情绪的原因，因为大家误解的原因，没有认真看的原

　　因而掉下来了。这两个匹配才能做成我们最后要的那个投资，好的价格买到好的有复利效应的公司。

　　我觉得今年从结果来讲，认真研究，甚至要抓紧研究，是比较耐心的等待好机会的一个时候，我们曾经说过一句非常有争议的话，中国赌场99%的时间，股票市场 就是一个赌场，大家在里面非常热闹的做交易，基于做投机交易，赌大赌小，加了对冲又多了几种赌法。但是如果用巴菲特的价值投资来做，我们觉得比在美国还要难得多。

　　一是没有那么多好的管理人，第二中国好的企业很多早些年还去了美国上市。这些年中国证监会[微博]审核得很严，价格通常过度乐观，所以，你能做的好公司能 买的时机是很少的。我想提醒的是，在这个时机是有可能通过等待得到好的机会的。我就先分享这些。

　　罗建刚：我们投资的基金 主要投在A股，所以A股市场就是我们主要的方向。过去半年，甚至两年、三年更长的时间，整个市场对于中国经济担心比较多的几个地方，第一是房地产，第二是汇率，第三是整个经济处在下行过程中。

　　我们曾经提到过整个股票市场的指数对于整个经济的反应是比较正确的，你把一个球往上抛到2007年的高点，掉下来是 2008年，反弹上去是2009、2010年，现在正处于一个二次探底的过程中。

　　这个大的格局，其实大家不会有太大的争议，至于说二次探底到底持续的时间多长？是以一种快速释放的过程实现的，还是以一种缓

　　慢的过程实现的？其实大家在这里面是会有分歧的。但是从我们的角度来讲，在这种格局里，我们认为中国经济正在经历一个五年、十年，甚至更长时间的转型期，我们看重的是一个转型的机会，对于经济的格局，我们也看到这种格局。

　　所 以你看到这样的一个格局，导致目前中国股市沪深300的估值水平是七八倍的PE，放在过去二十年中国股市的历史里看其实都是非常低的水平，甚至很多的“价值”，这个价值可以打一个双引号，已经出现了。到底怎么评估，我现在主要的观点是，未来两三年其实是中国股市价值土壤逐渐出现的时间段。

　　所 以，我们做投资的话，第一我们不悲观，第二我们对很多的价值陷阱会很小心谨慎的去挖掘，无论是传统经济也好，还是类似于像巴菲特。巴菲特大量成功的股票里其实还是消费品居多。我们在这里面发现，目前消费品也出现了一些价值投资的潜在机会，但是我们的重心还是放在在转型的过程中一些景气度好的行业。

　　刚才讲过，在清洁能源，工业自动化机器人方面，还有医疗，以及移动互联网这些领域，其实我们都比较看重这些转型当中的行业景气度高的机会。在这些机会里，无论是用成长还是用价值的投资，总体来讲对它的估值我们要求还是比较高。未来永远都是这样子，你在这种环境里，特别是转型中是非常痛苦的，也就是我们看到 整个向下的力量。但是我们也看到了一些新的转型带来的机会，这种机会其实是把整个社会的资金，不单单是股票市场的资金，不断地挤到我们说转型的方向上去。所以，我们对中国股票市场还是比较有信心的。我的基本观点就是这样子。

　　吴：A股刚才几位老总最有发言权，我记得新浪前一段时间还发过一个小段子：是巴老跟中央台记者讲过的一句话，有张图片，好像说A股我也被套住了。套用这 句话来讲，A股我应该说在国内最早涉足过B股，那是最早的海外发行，那可能还赚了一点，A股从2008年开始我们基本上跌到四千点或三千点的时候，基本上 就没回来。所以对我来讲国内的A股，我们开句玩笑，看不懂。

　　从另外一个旁观者的角度，从海外的角度来看，我觉得从宏观方面来讲，我们前几年还讨论过，聊今后的政策走向。我印象蛮深刻的一点，习主席上台以后中国的政策，应该是打左灯向右拐，这一两年我有点儿体会。目前的一系列措施肯定是很必要的，也许我们是能看到曙光的。不管怎么样，我是觉得从政治层面来讲他们也是 另外一种策略，这是我的理解，其他方面跟大家多多学习。

　　主持人：相信您刚才讲的是一个网络的段子，我也采访过巴老，巴老对中国经济的长期发展还是看好的，他说我不知道会过五年还是三年，但是我相信中国的经济长期以来是正面发展的。

　　罗建刚：也许就像你讲的，巴老自己讲的，别人恐惧的时候他也有点儿恐惧，也许是个机会的时候，因为他在国内不管退没退，我觉得他应该退了不少了，国内持有的一些股票之类的。

　　吴：我非常同意刚才说的市场很难预测，这让我想起来前段时间读了一本书由巴老很推崇的投资人霍华德-马克思写的《投资最重要的事》。他说市场上的人有两 种，一种是无知的，一种是不知道自己无知的。虽然我是中国的第一代股民，知道要预测这个市场真的很难，但是作为一个中国人，也关心中国经济，作为中国第一代股民，我真心的希望不要每年评比我们A股都熊冠全球，希望我们A股马年走出牛市。

　　主持人：谢谢各位投资经理人精彩的分享，我们酒会现场部分现在就结束了，会后我们再继续沟通，也祝福大家能够在接下来的一年里生意成功，工作顺利，身体健康，我们明年再见。谢谢。

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